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2026-04-26 06:03:36 来源：新华社（Xinhua News Agency） 作者：蒉桂芝

3月19日，海通国际执委会委员、首席经济学家张忆东发布了最新报告，围绕国际秩序重构与硬核资产战略性重估，深入剖析了当前地缘冲突频发背景下，全球能源、金融及产业链格局的深刻演变；并创新性地提出了“SMART”硬核资产这一概念，有望引领市场在国际大变局下对资产的认知。张忆东指出，当前国际局势已进入现代版“战国时代”，美伊冲突仅是国际秩序重构的缩影，霸权主义与丛林法则重新抬头。定价范式转移，从从效率转向安全重构；金融秩序中美元武器化，推动黄金成为国际秩序重构的战略压舱石和终极信用锚。虽然，黄金短期受石油美元逻辑下美元走强的影响，保持相对弱势，区间震荡。但是，国际秩序重构的确定性溢价，以及其抗通胀与避险属性，中长期或将持续上行。张忆东认为，目前冲突烈度最强的阶段已接近尾声，但真正的和平解决方案或难出现，冲突或将演变为新型无前线持久战。张忆东进一步指出，资源安全与供应链安全，已成为主要经济体政策核心，稀土、铜铝、小金属等战略物资的估值溢价将被长期锁定。军工行业亦因地缘冲突频发进入“安全定价”模式，全球军费支出创历史新高，产业链迎来系统性重估。针对投资策略，他进一步指出，当前市场在交易滞胀，但真正滞胀的概率可能并不大。中国股市在当前环境下性价比突出，没有得到充分重估，年初的震荡更像是蓄力。中国股市估值处于全球低位，横向折价效应显著，在估值层面具备显著追赶空间。最后，张忆东解释了所谓SMART的硬核资产，即（能源资源）安全（Security）、制造出海（Manufacturing Abroad）、硬科技（R&D Technology）三大方向。投资报（liulishidian）整理精选了张忆东分享的精华内容如下：美伊冲突是现代版“战国时代”大戏本次美以对伊朗的战争，只是国际秩序重构时代的缩影，是霸权主义、弱肉强食的丛林法则的体现，是现代版的“战国时代”大戏上演。国际秩序重构有三大主线。一是地缘政治，多极化博弈取代单极秩序，安全赤字扩大。霸权主义、强权政治、冷战思维回潮，大国博弈加剧，地缘冲突多发。二是经济秩序，供应链韧性权重超越准时制效率。全球化遭遇逆流，单边保护主义抬头，美国推动脱钩断链、供应链重组。三是金融秩序，美国政府债台高筑，但是，美国操控国际金融秩序，并将美元武器化，从而，推动黄金成为国际秩序重构的战略压舱石和终极信用锚。和平方案或难出现长期冲突多发加速重构中东局势短期高强度战争较难持续，短期内，美以将凭借绝对的空中优势，对伊朗核设施等核心目标实施毁灭性打击，试图从根本上削弱伊朗的战略威慑能力；而伊朗将持续通过导弹、无人机及地区代理势力展开强势反击。中期，进入低烈度、高消耗的僵持阶段。双方将逐渐进入低烈度的僵持状态，美国因高昂的军事消耗、薄弱的国内民意基�。薹ǔ中３指咔慷却蚧鳎灰晾仕浔就猎庀鹗Р抑兀窘璧统杀镜墓セ髂Ｊ接氲厍硗�，仍能持续作战。长期，中东地缘格局加速重构。中东冲突将是常态，否极未必泰来，目前冲突烈度最强的阶段已接近尾声，但真正的和平解决方案或难出现，冲突或将演变为新型无前线持久战。原油作为战略资源属性将被系统性地提升估值国际秩序重构的动荡变革期，和平与发展遭遇严峻挑战，地缘冲突多发。原油作为战略资源的属性，将被系统性提升估值。2020年至今，全球油企资本开支增速不足；中国油企资本开支在2006-2012年间的CAGR（复合年均增长率）为17.6%，而2020-2025年仅为3.2%，全球其他油企在2006-2012年间的CAGR为15.4%，2020-2025年降至11.2%。2025年全球液体燃料产量1.07亿桶/日，全球消费量1.05亿桶每日，供需紧平衡；考虑到欧日韩能源对外依存度极高，战略石油储备会随着地缘政治冲突而显著提升。秩序重构时代供应链的安全溢价国际经济秩序重构时代，资源属性从“工业品”向“战略物资”切换，供给弹性的估值溢价将被长期锁定，尤其是稀土，铜铝，小金属等。资源安全与战略储备强化，已成为中美等主要经济体的中长期政策方向。中国矿产资源规划(2016-2020年)明确24种战略性矿产目录，美国关键矿产清单扩容；美国60种关键矿产资产涉及6个领域，包括稀土磁材，半导体光通信，电池新能源，高温合金先进制造，贵金属催化，农业化工资源。美国正通过对铜，加工关键矿产及其衍生品发起232调查，对部分同制品加征关税，推动国内矿山增产与审批提速，系统性提升资源安全。美第一阶段交易滞涨但真正滞涨概率可能并不大中东局势对美国大类资产影响的第一阶段，是滞涨交易/避险交易。随着中东局势保持中高烈度冲突，油价持续高位反复，美元短期持续上行，美国等海外市场，已经进入典型的滞胀交易/避险交易。黄金短期受石油美元逻辑下美元走强的影响，保持相对弱势，区间震荡。但是，国际秩序重构的确定性溢价，以及其抗通胀与避险属性，中长期或将持续上行。当前市场在交易滞胀，但真正滞胀的概率可能并不大。市场同时定价增长下行和通胀上行时，即进入滞胀交易模式。股债相关性由负转正，大宗商品与股票相关性大幅走负且波动率上升，12个月内平均名义回报最高的是石油和黄金，美债有微弱正回报，美股回报为负，能源成为新的避险资产。通胀压力或最终迫使美方妥协对特朗普和共和党而言，2026年最重要的事就是中期选举。中期选举的潜在影响下，先是委内瑞拉的军事冒险投机顺利，后又伊朗战争的投机失败，原形毕露。市场对TACO的判断依据更在于美方的行动，而不是特朗普的表态，TACO 2.0大概率体现在美方事实上的妥协。长期而言，地缘政治风险正逐渐成为持续的存在，TACO 2.0将使得石油美元体系受到严重削弱，美元或趋势性转弱，国际秩序重构将驱动长期大类资产配置的重构石油、黄金、战略资源或将重估。有利于黄金、能源、战略资源和军工资产等战略资产的系统性重估。中期，市场将开启Risk-On与流动性交易，各类资产或将出现脉冲冲击油价高位回落，全球股市都将明显反弹，美债也有望反弹。美股方面，市场将有望再次回归成长股逻辑，建议关主大盘科技成长(如M7)，AI基础设施等板块机会。美债方面，随着TACO 2.0，美联储将重启宽松政策，美债收益率曲线将逐渐陡峭化，立足中期来看，十年期美债收益率4.3%左右的配置吸引力提升。中国股市年初震荡更像是蓄力A股和港股在2024年出现市场底与政策底，2025年形成盈利底。彭博一致预期，2026年沪深300与恒生指数盈利增速，将分别回升至17%和9%。中美股市自2022年以来整体相关性处于较低水平，对国际资金而言具有分散化配置价值。2026年初至今中国股市被海外风险殃及，特别是港股卖空成交占比维持高位。中国股市的性价比较高，没有得到充分重估。截至3月6日，A股市场股权风险溢价为5.3%，处于2011年以来的47.7%分位数水平(注：股权风险溢价=沪深300指数市盈率倒数-10年期国债收益率)。中国股市估值层面具备显著追赶空间中国股市估值处全球低位，横向折价效应显著，恒指PE13.5倍，上证综指PE19.9倍，均低于低于标普500及亚太主要市场。恒科PE24.2倍，而创业板指45.3倍，纳指38.5倍；纵向比较恒科处于历史低位，恒科5年PE历史分位仅24%，仍处均值下方1倍标准差。标普/MSCI China的未来12个月PE比值目前为1.83倍，若回到均值-1倍标准差，对应相对涨幅可达30%。硬核资产“SMART”迎来机遇中国“硬核资产”标准可以提炼概括成一个英文单词----“SMART”。S，就是Security，能源/资源安全。黄金，原油，资源(稀土，铜铝，小金属等)、核电、军工(包括军民融合相关的军工科技，商业航天等)等，是全球秩序重构时代的核心资产。MA，即Manufacturing Abroad，制造出海。深耕全球化布局、加速全球份额提升的出海企业：包括机械、电力设备、家用电器、汽车及零部件、医药医疗、石化化工等领域龙头。RT，即R&D Technology硬科技。“十五五”战略和新兴产业：半导体、高端装备、新能源、新材料、机器人、创新药、航空航天。“十五五”未来产业：量子科技、生物制造、氢能和核聚变能、脑机接口、具身智能、6G；其他硬科技龙头和专精特新细分龙头。- 结语-投资报原创的稿件，有转载需要的，请留言。 .appendQr_wrap{border:1px solid #E6E6E6;padding:8px;} .appendQr_normal{float:left;} .appendQr_normal img{width:100px;} .appendQr_normal_txt{float:left;font-size:20px;line-height:100px;padding-left:20px;color:#333;} 海量资讯、精准解读，尽在新浪财经APP

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